孙国峰：2020年继续科学稳健把握逆周期调节力度

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2019年，中国人民银行以习近平建设有中国特色社会主义新时代为指导，按照党中央、国务院的决策部署，强化了“四个意识”，强化了“四个自信”，实现了坚持金融服务的“两个维护”。实体经济的根本要求，实行稳健的货币政策，保持货币信贷的合理增长，促进信贷结构的不断优化，通过改革疏通货币政策的传导，降低企业的综合融资成本，

货币政策对形势的演变做出灵活反应

2019年，全球经济增长放缓，外部不确定性增加。国内经济总体稳定，结构调整扎实推进。但是，长期和短期、内外因素变化带来的风险和挑战明显增加，经济下行压力加大，价格上涨的结构性特征明显。面对诸多不确定因素，货币政策结合形势的演变，适时进行预调整和微调，积极灵活应对。

年初，经济下行压力和社会信贷紧缩交织在一起，产生了共鸣。在准确预测形势的基础上，把握货币创造和政策传导的关键环节，第一年降低1个百分点，为银行体系提供长期资金；以永久债券为突破口，推动银行补充资本，支持信贷发展。第一季度，货币和信贷先于经济反弹，这逆转了市场预期，并有力支持经济“有一个良好的开端”。

年中，中美经贸摩擦意外升级，部分中小金融机构出现局部和结构性流动性紧张。在充分准备的基础上，适时有针对性地进行RRR减息，并公布了“三级两优”存款准备金框架，有针对性地完善了防范中小银行流动性风险的“四道防线”，如再贴现、长期贷款(slf)、动用存款准备金和流动性再融资等，保持了合理充裕的流动性。各项措施有效维护了市场稳定，支撑了经济平稳运行。

下半年，面对“经济放缓、物价上涨”的形势，地方社会信贷紧缩压力依然存在，全球降息浪潮交织，国际形势和价格走势得到前瞻性判断，通过改革支撑高质量经济发展。8月初，在社会预期稳定的前提下，市场力量推动人民币汇率“突破7 ”,显著增强了人民币汇率的弹性，拓宽了空.的货币政策8月17日，根据国务院常务会议决定，发布公告，改革和完善贷款市场挂牌利率形成机制，推进贷款利率“双轨一轨”，促进挂牌利率的使用，打破贷款利率的隐性下限，促进小微企业融资成本的降低。9月初，全面实施“RRR减息+定向RRR减息”，为实体经济提供长期稳定的金融支持资金，同时精准实施滴灌，引导中小银行立足本地，回归原点。11月以来，我们推动中小银行发行永久债券“破冰”，发挥存贷比改革在降低融资成本、刺激贷款需求方面的作用，加大对实体经济的信贷支持。一系列货币政策措施在实现年度经济和社会发展目标方面发挥了重要作用。

做好货币政策的“三结合三强化”

2019年，面对经济金融领域的诸多困难和挑战，货币政策按照金融服务实体经济和高质量发展的基本要求，改革与监管、短期与长期、内部均衡与外部均衡相结合，反周期调整、结构调整和改革力度加大。

■科学稳妥把握反周期调整力度

货币政策反周期调整的关键是科学稳健地把握好这一点。一方面，经济下行压力加大，需要货币政策加强反周期调整；另一方面，宏观杠杆率仍处于较高水平，放松货币政策将放大金融风险，加剧结构性扭曲。在这种情况下，《2019年政府工作报告》首次提出广义货币m2和社会融资规模的增长率应与国内生产总值的名义增长率相匹配，而不应设定具体的货币增长目标。这符合我国高质量发展阶段的特点，兼顾了保持物价稳定和促进经济增长的要求，既支持合理的经济增长，使货币增长适应高质量的经济发展，又保持宏观杠杆率基本稳定。

自2019年以来，中国人民银行已采取综合措施缓解银行面临的流动性、资本和利率约束。一是三次下调存款准备金率，为金融机构支持实体经济提供2.7万亿元长期资金，灵活开展公开市场和中期贷款便利化操作，合理把握流动性释放节奏，保持合理充裕的流动性，保持货币市场利率稳定。二是以永续债券为突破口，帮助银行补充资本，全年银行发行永续债券5696亿元，带动银行业补充资本5000亿元左右。三是整体下调市场利率和贷款利率，降低中期贷款和公开市场操作的利率，缓解利率约束，刺激实体经济贷款需求。

用RRR缩减的“收缩表”支持广义货币的“扩张”。RRR降息后，银行系统的长期流动性增加，银行可能会返还或借入一定数量的短期和中期工具，如反向回购和mlf，这反映在央行资产负债表短期内略有减少。然而，在现代银行信贷货币体系下，存款准备金率的下降增强了银行创造存款货币的能力。过去两年，中国人民银行的资产负债表保持在35万亿至37万亿元的稳定水平，有力支持了货币信贷的合理增长。2019年，人民币贷款同比增速保持在12%以上，m2增速和社会融资规模增速分别保持在8%和10%以上，为优质发展创造了适宜的货币金融环境。相比之下，发达经济体的央行正在实施非常规货币政策，而量化宽松“扩表”将提高银行的信贷能力，而退出资产购买计划“缩表”将降低银行的信贷能力，这与中国RRR降低“缩表”以提高银行的信贷能力有本质区别，因此不应简单相提并论。

经过努力，信贷供应明显改善。2019年前11个月，人民币贷款增加15.68万亿元，同比增长5897亿元，金融对实体经济的支持力度加大。截至2019年11月末，广义货币m2和社会融资的增速分别为8.2%和10.7%，高于2018年底的8.1%和9.9%，与当年国内生产总值的名义增速基本持平，略高，反映出反周期调整的加强，确保了经济运行在合理范围内。宏观杠杆率基本保持稳定，表明不存在“洪水灌溉”。总体而言，适度的货币增长支持了高质量的经济发展。

■寻求多个目标之间的动态平衡

经济和金融不是孤立和静态的，而是相互关联和动态变化的。2019年，货币政策着眼于服务实体经济大局，从促进经济金融良性循环的角度，妥善处理适度总量和结构优化、内部均衡和外部均衡等多重目标的动态平衡。

总量稳定，结构优良。发挥结构性货币政策工具的方向性引导作用，构建和完善“三级两优”存款准备金框架，2019年1月实施普惠金融定向RRR减息，2019年5月实施服务县域的农村商业银行定向RRR减息。2019年9月，仅在省级行政区域运营的城市商业银行将实施有针对性的RRR减息，继续发挥再融资、再贴现、宏观审慎评估等工具的作用，引导金融机构增加小微民营企业数量。2019年，普惠小额贷款规模扩大、范围扩大、价格下降，民营企业和制造业融资状况明显改善。前11个月，普惠小额贷款增加1.9万亿元，同比增加8115亿元，是2018年全年增幅的1.5倍；支持小微企业2633万户，户数同比增长28.7%；五大国有银行新增普惠小微企业贷款平均利率为4.73%，比2018年平均水平低0.7个百分点。前11个月，民营企业贷款增加2.4万亿元，同比增长6866亿元。11月末，制造业中长期贷款余额增速为12.1%，同比增长4.2个百分点。

我把自己放在首位，注重外部平衡。2019年的重大事件是人民币兑美元汇率“突破7”。人民币7元的汇率备受关注，2016年和2018年两次接近这一点时都没有突破。市场和社会都担心汇率“突破7”将使预期产生分歧，甚至暴跌。自2018年底以来，中国人民银行逐步建立了在香港正常发行人民币央行票据的机制，丰富了离岸市场信用评级较高的人民币资产，优化了离岸市场结构，形成了稳定离岸人民币汇率预期的长效机制。8月5日，受美国对中国征收关税的消息影响，人民币汇率在市场力量的推动下“突破7”。“破7”后，由于市场化的预期稳定机制和多渠道的声音加强了预期导向，社会预期稳定，企业和个人结售汇正常，人民币汇率中间价、在岸市场汇率和离岸市场汇率三位一体，双向波动，近期升至7元以下，基本稳定在合理均衡水平，外汇储备保持在3万亿美元以上。这是汇率市场化改革的一个重要进展，市场评价是“不叫改革的改革”。人民币汇率弹性明显增强。2019年，人民币兑美元汇率波动达到4%左右，与主要国际货币汇率基本持平。它发挥了宏观经济和国际收支自动稳定器的作用，减少了外部约束，增强了货币政策的自主性，扩大了货币政策的空范围，为随后的存款准备金率降低和存款准备金率改革创造了条件。

■利用改革方法清理货币政策的传导

创新是经济社会全面发展的关键。创新的关键是落实改革开放的要求，通过改革打破发展面临的体制和制度障碍。自2019年以来，我们一直坚持用改革来疏通货币政策的传导，核心措施是深化利率市场化改革。

改革和完善lpr的形成机制，通过改革降低融资成本。降低融资成本的关键是建立有效的市场机制，激发银行等微观主体的活力，从而取得显著的宏观效应。一段时间以来，市场利率的下降趋势并没有显著降低企业尤其是小微民营企业的融资成本。一个重要原因是0.9倍基准贷款利率的隐性下限阻碍了利率传导。此外，存款的结构性分布不均衡，拥有大量存款资源的大银行很容易通过贷款给大企业获得利润，缺乏为小微民营企业和其他薄弱经济环节服务的内在动力。深化利率市场化改革是重塑金融体系竞争格局，优化金融资源配置效率。通过提高贷款利率形成的市场化程度，打破贷款利率的隐性下限，降低银行贷款给大企业的利润，迫使银行通过利润驱动将更多的金融资源转向小微企业，解决银企之间的信息不对称问题，增强小微企业贷款市场的竞争力。货币政策、财政、税收、监管等政策相互协调，充分发挥政策协同作用，鼓励和引导大型国有银行和中小银行联合增加小微企业贷款，缓解小微企业贷款供需矛盾，压低小微企业贷款利率，促进形成高适应性、高竞争力、高包容性的现代金融体系。

“先增后储”，稳步推进lpr改革。根据上述思路，经过不断磨砺和国务院常务会议的决定，中国人民银行8月17日宣布，将完善贷款利率形成机制，提高银行贷款定价的自主性，促进贷款利率的使用，促进银行改善经营行为，坚决打破贷款利率的隐性下限，疏通市场化的利率传导渠道。截至2019年12月底，新发放贷款中低利率贷款占比达到90%；在新发放的一年以内的企业贷款中，利率低于3.915%(即一年期贷款基准利率的0.9倍)，占16%以上。在平稳增量转换的基础上，随着lpr的逐渐下降趋势，LPR与长期固定基准贷款利率之间的利差有所扩大，矛盾将逐渐突出。企业和个人都呼吁转换定价基准。银行系统中大量与基准贷款利率挂钩的浮动利率贷款实际上已经成为固定利率贷款，未来将面临利率风险敞口，同时也有转换的要求。因此，股票基准转换有利于企业、个人和银行。为保护借款人和贷款人的合法权益，12月28日，中国人民银行发布了《关于转换现有浮动利率贷款定价基准的公告》，遵循市场化和法治化原则，推进现有贷款定价基准的转换。

lpr改革对降低企业融资成本的作用已经显现。从2019年初至7月，企业贷款加权平均利率一直在5.30%左右波动，市场利率下调没有充分传导到企业贷款利率。自8月份以来，全国银行间同业拆借中心已五次在新机制下发行低利率债券，一年期低利率债券较同期基准利率下降了20个基点。随着lpr报价的稳步下降，企业贷款利率大幅下降。2019年11月，企业贷款加权平均利率为5.19%，较去年高点下降0.41个百分点，为2017年下半年以来的最低水平。

■牢牢把握风险底线

防范系统性金融风险是金融工作的永恒主题。要驯服“灰犀牛”，防范“黑天鹅”，切断“蝴蝶效应”，牢牢把握风险底线。2019年，针对部分中小金融机构流动性局部和结构性不足，中国人民银行迅速采取行动，增加再贴现金额2000亿元，补充贷款金额1000亿元，提供流动性支持，建立防范中小银行流动性风险的“四道防线”。它通过货币政策操作及时稳定了市场信心，在维护货币、票据、债券等金融市场稳定运行中发挥了重要作用。同时，有效发挥了“最后贷款人”的作用，有针对性地化解了个别中小银行的风险。

总体而言，稳健的货币政策取得了显著成效，体现了前瞻性、准确性、主动性和有效性。首先，向前看，判断形势。从美联储货币政策的趋势来看，它没有跟随美联储在2018年的最后三次加息，避免过紧，也没有跟随美联储在2019年的三次降息，避免过松，从而保持了其在国际货币政策协调方面的决心。判断中国没有长期通货膨胀或通货紧缩的基础，货币政策不需要反应过度，价格形势保持了一定的强势。第二，准确把握方向、节奏和强度。在方向上，精确的滴灌为小微、民营企业和制造业提供贷款；就节奏和力度而言，流动性释放的数量和时间应与影响流动性的其他因素相对应，流动性释放应与银行贷款的节奏相匹配，不应进行“洪水灌溉”。第三是主动动态优化。央行在市场预期中的导向作用更加明显。在前瞻性和准确判断形势方面努力保持领先，通过媒体吹风会、回答记者提问、微信公众账户等方式积极回应市场关注。，明确发布政策信号，采取有效措施，积极应对市场，形成货币政策可信度与市场预期之间的良性循环，进一步增强货币政策的自主性。第四，有效引导预期。货币政策的传导效率明显提高，传导时滞缩短，RRR降低、低利率改革和市场利率下降都可以迅速传导到实体经济，表现为市场预期的提高和对实体经济贷款的增加。市场的预期反应可以从pmi等领先指标中观察到，也可以从资本市场的变化中得到反馈。稳健货币政策的实施、微观主体活力的增强和资本市场功能的发挥之间形成了良性循环，保证了预期经济和金融目标的实现。

对2020年货币政策的思考

2020年是全面建设小康社会和结束“十三五”规划的一年。要实现第一个世纪的目标，为第十四个五年计划的发展和第二个世纪目标的实现打好基础。中国人民银行将以习近平新时期中国特色社会主义思想为指导，全面贯彻党的十九大和党的十九届二中、三中、四中全会精神，坚持稳中求进的总原则，坚持新的发展理念，坚持以供给侧结构改革为主线， 坚持以改革开放为动力，保持稳健的货币政策灵活适度，继续加强反周期调整、结构调整和改革，疏通货币政策传导渠道，提高货币政策有效性。 我们要抓好“六个稳定”，稳增长、促改革、调结构、惠民生、防风险、保稳定，确保全面建设小康社会和“十三五”规划顺利完成。

一是科学稳妥把握反周期调整力度。灵活运用存款准备金率、中期贷款便利、公开市场操作和长期贷款便利等货币政策工具，保持合理充裕的流动性，促进货币信贷和社会融资规模增长，适应经济发展，有效支持经济合理运行，支持高质量发展，保持中国作为世界主要经济体中少数几个实施正常货币政策的国家的地位。2020年初，中国人民银行宣布RRR将下调0.5个百分点，反映出反周期调整。

二是加强结构调整。继续发挥货币政策的积极作用，创新和运用结构性货币政策工具进行精准滴灌，利用好有针对性的RRR减息、再融资、再贴现和宏观审慎评估等工具，加强政策协调，支持推进供给侧结构改革，促进金融要素向具有乘数效应的先进制造业、民生建设和基础设施短缺等领域流动，促进产业和消费双重升级。

第三，努力缓解小微企业融资困难。完善贷款利率传导机制，推进浮动利率贷款定价基准转换，坚决打破贷款利率隐性下限，疏通货币政策传导渠道。充分发挥市场利率定价的自律机制，维护公平的定价秩序，严格执行贷款年利率明示要求，切实保护金融消费者权益。充分发挥相关机构的信用增级作用，完善银行评估机制，实施差异化金融监管政策，建立和完善银行增加小微企业贷款的长效机制。

第四，把握内部均衡和外部均衡的平衡。我们要以自身为先，兼顾外部平衡，把握好保持人民币汇率弹性、完善跨境资本流动宏观审慎政策和加强国际宏观政策协调的平衡。继续在香港正常发行人民币央行票据，进一步丰富香港市场短期高档人民币金融产品，促进离岸人民币货币市场健康发展。

第五，继续增加资本补充，增强银行信贷供应能力。我们将继续推动银行通过发行永久债券等多种渠道补充资本，增强银行服务实体经济、防范和化解金融风险的能力。重点支持中小银行增资，将增资与改善公司治理、改善内部管理结合起来，有效引导中小银行集中精力，服务地方，支持小微民营企业发展。

来源：BBC新闻网